細細的紅線 | 陽光城 暴風雨來

編者按：2020年，中國房地産在驚濤巨浪中扼住命運的喉嚨。

進入全新的2021年，中國房地産如何在求發展與嚴監管中尋得均衡？想要有所作為、有所改變的企業，需要充足的勇氣和智慧去應對。

我們深信，“地産向陽”仍然是這一年的主要命題。有鑒于此，觀點地産新媒體策劃年度重磅報道“細細的紅線”，回顧並總結標杆房企過去一年在“抗疫”與“紅線”之下，大到戰略、模式，小到融資、人事等方面的調整與改變，並尋找新的一年里未來“持續的力量”之所在。

觀點地産網 “暴風雨結束後，你不會記得自己是怎樣活下來的，你甚至不确定暴風雨真的結束了。但有一件事是确定的，當你穿過了暴風雨，早已不再是原來那個人。”

村上春樹《海邊的卡夫卡》里的這段話，一直啟發着朱荣斌。

在陽光城的第二個“三年任期”，朱荣斌所要面對的不再是規模問題。疫情和監管層面出台的“三道紅線”，改變了整個行業。

2020年8月底開始引發全行業關注的“三道紅線”，對比十余年前銀保監會劃下的信貸三條紅線等，有過之而無不及。房企的發展面臨更多考驗和更加具象的指標，這也預示着國内房地産行業将發生一次大的調整和變革。

于是，在疫情期間為了鼓舞士氣、傳遞信心，朱荣斌給全體員工寫了一封名叫“暴風雨來”的信。信中表露了他對于2020年形勢的判斷：雖然行情不樂觀，但卻是陽光城一次成長的機會。

2011年至2018年，陽光城的銷售額復合增長率達到83.79%，是行業中的明星房企。2019年增速下降至近30%，實現銷售額2110億，高增長的階段一去不復返。

2020年3月的年度業績會上，幾乎所有房企都下調了銷售目標的增速。而撕去“高增長”標簽，以2000+銷售目標為新注腳，陽光城也變得更加謹慎。

理想與現實

面臨三道紅線、債務壓力、提高利潤等挑戰，陽光城也需要慢下來喘上一口氣。

既然融資端受限，那就先從投資端進行一番調整。

事實上，陽光城按年新增土儲規模在2017年達到巅峰值，那年正是“雙斌”加入陽光城的元年，通過“三全”拿地戰略以及堅持“五圓”發展模型，保障人才、土儲和資金三要素，陽光城逐漸确立了行業地位，並擠進房企前20強。

該年新增土儲達到2022萬平方米，新增權益貨值1407億元。

與2017年盛極一時的拿地相比，陽光城2020年擴儲步伐更加謹慎，且主要依靠收並購和招拍挂這兩種方式。

數據顯示，2020年前11月，陽光城收並購合作拿地方面占比37.57%，招拍挂占比62.43%。此外，還有較為“隐秘”的舊改。

關于舊改進展問題，朱荣斌曾在年初時回應，會重點選擇相對成熟項目，並在項目中後期介入，争取短期内确權，一年内能實現供地。

陽光城已重點選擇19個城市進行舊改試點，並在廣州、深圳、太原、昆明、貴陽相繼落地或确權多個項目，但目前並不能從陽光城現有報表看出舊改所貢獻的土儲和業績情況，收獲期尚不得而知。

年初，陽光城提出“六大目標”，其中有一條便提及，“2020年投資目標是在保證有息負債不增加、财務指標不惡化的前提條件下新增投資貨值目標3000-5000億元。”

若取上述新增貨值目標中間值4000億計算，僅從上半年新增土儲情況來看，陽光城離實現這一投資目標還有較大差距。

據觀點地産新媒體了解，上半年陽光城把握疫情之後各城市集中推地潮，新增項目48個，新增土儲893萬平方米，新增貨值1293.43億元，完成新增貨值目標（4000億元）的32.34%，新增權益貨值850.24億元。

與之形成對比的是，在三道紅線監管下，陽光城在下半年收縮了投資節奏，7-11月新增土地項目僅15個，新增計容建面181萬平方米。前11月，陽光城累計新增項目63個，權益地價432.34億元，新增計容建築面積約1009萬平方米。

數據來源：企業财報、觀點指數整理

近兩年的情況看，陽光城全年銷售面積與當期新增土儲面積持平，甚至一度超過新增土儲面積。這意味着，陽光城銷售規模增長的可持續性将受到影響，2020年拿地的情況對當期銷售亦有一定程度影響。

反映到更加具象的土儲存續比看，2018及2019年陽光城土地儲備存續比分别為2.71年及1.9年，在前20強房企中處于較低水平。

數據來源：企業财報、觀點指數整理

但2020年上半年，陽光城土地儲備存續比變化為6.87年，這與上半年積極拿地和放緩的銷售節奏有關，其中上半年新增土儲893萬平方米，預計權益貨值850.24億元，累計土儲4993.77萬平方米，權益比例65%。

2020半年報顯示，陽光城一二線城市預計未來可售貨值占比73.71%，有所下降，2019年同期一二線城市貨值占比為85.93%（土地儲備面積占比76.20%）。

受制于三道紅線，陽光城下半年拿地放緩同時，銷售規模逐漸趨向穩定。從前11月銷售情況看，陽光城實現銷售1880.04億，同比微增3.35%。完成2000億目標的概率非常大，但增幅不再如昨。

“首先2000億的基數太大了”，朱荣斌認為陽光城的增長速度會趨于平緩，投資貨量、土儲也不像之前那麼充分。

2019年艱難的市場環境下，他說過多的土儲反而會是企業的負擔，所以這兩年的土地是賣多少、買多少。

品質與利潤

已經許久沒有在公開場合見到朱荣斌，接近年尾時，市場甚至傳出離職的消息。

這很讓人懷疑，旋即被證實為“假消息”。

上一次見面，還是在2020年六月底昆明滇池旁的一個項目交流會上。

那次昆明見面時，為了向來賓推介能代表陽光城品質的“滇池半山”項目，朱荣斌曾立下豪言：“内部定了目標，要用三年時間真正實現全面品質的提升。”

如今，轉向品質增長的戰略定位早已在大部分房企間達成共識。為了消除外界對陽光城的偏見，自2018年開始，該公司提出要在産品質量上下功夫。

在外界看來，朱荣斌是有着強烈危機意識的人，陽光城突破千億後不再唯規模論，到兩千億後提出注重産品打造和精細化管理的道路。

他說陽光城“底子薄”，因此在實現2000億之後更加注重提升利潤情況。

總結性回顧時，陽光城2020年在産品、工程、服務上有了更多思考，綠色智慧、325建造體繫、“6+1”品質提升行動等，在全國推出不少内部定義的標杆項目，包括福州登雲湖、溫州檀境、昆明滇池半山、貴州望鄉、重慶未來悅等。

地産行業利潤下調成普遍現象，朱荣斌深知其理，因此也絞盡了腦汁，力求實現規模、利潤和負債三者平衡，但這個過程很漫長，也並不簡單。

表現在數據上，陽光城上半年毛利率和淨利率較2019年末均有小幅提升，期内實現營收241.2億元，同比增長7%，毛利率錄得25.67%，淨利率錄得7.34%，同比均提升0.14及0.26個百分點。

将時間線拉長，回顧過去幾年的利潤情況，陽光城談不上“有進步”，2015-2019年毛利率在25%、淨利率則在7%的幅度上下波動。

數據來源：企業财報、觀點指數整理

而且，陽光城的毛利率和淨利率按年均低于A股上市房企平均水平，尤其是近兩年淨利率與房企平均值有較大落差，仍需要作出很大努力才能追趕得上。

“做地産這一行，要增加1000萬的利潤都很難，但要是管理不善，增加1個億的成本或損失1個億卻很容易。”朱荣斌試圖用這一反差現象，來形容地産行業所面臨的真實難題和盈利環境。

事實上，吳建斌在年初時也提到，提升利潤是陽光城非常重要的一個目標，而要改善毛利率，則要在買地、設計、大運營等環節以及财務成本方面做很多的工作。

疫情以來，陽光城在營銷手段上有所轉變，線上直播賣房的渠道助力公司的業績表現。

前不久的“雙十一”及“雙十二”，陽光城入駐“天貓好房”以及自有平台“陽光房寶”開展直播，線上轉化成交量過億。

戰投與未來

過去這一年，陽光城顯得無比低調，直到九月才有“大動作”。

正如朱荣斌年初提到，早在兩年前定下的引入戰投計劃，終于有了一個結果。

泰康人壽及泰康養老攜帶資金入場，合計持股13.53%，成為陽光城第三大股東。而任職獨董未滿一年的吳向東也已離場，此前引入平安戰投僅停留在遐想階段。

這次陽光城“引戰”並未改變上市公司的股本規模，但在優化股權結構方面，朱荣斌對外表示，公司的股權結構，老闆（林騰蛟）是大股權，他的股權是有空間的，我覺得在股權結構上解決公司的治理結構是最安全的做法。

險資與地産的組合在業内很常見，截至2020年6月底，A股房企中便有21家房企引入險資持股，包括萬科與中國人壽、大家人壽，金地與富德生命人壽、大家人壽，華夏幸福與平安，首開與君康人壽、橫琴人壽等。

表面上看，此次引入泰康繫作為戰投，能進一步拓展陽光城的融資渠道，獲得低成本資金，逐步降低負債，泰康繫還能以此獲得穩定的回報收益。

另一方面，陽光城還考慮到未來産業協同發展以及合作的問題。如今，陽光城跨越兩千億，初具規模，正趕上房地産行業最後一段可以快速成長的時期。

對于泰康的入股，朱荣斌說這是可以借鑒的合作模式，是上了一個保險，泰康專注養老地産，已經有成功的養老模式，而養老在地産和物業等業态有很多協同，借此希望能在地産下半場找到新的增長點。

引進泰康，或許還與老闆林騰蛟近幾年一直關注養老産業的發展有關，其在2020年全國人大會議上提議加快養老産業立法，促進養老服務業健康規範發展，可見對養老産業的重視。

但一年前，朱荣斌對于地産多元化業務及轉型的看法仍很保守謹慎，除了教育有一定成就之外，他說對養老、長租業務沒有完全把握，不敢輕易嘗試，所以仍專注于地産業務。

事實上，泰康除了入股陽光城外，早些年也曾60億增資保利地産，成為後者第二大股東，目前持股6.21%。彼時業内猜想雙方将在養老産業上合作，但幾年過去了，市場上尚未有任何風聲，而泰康更像是作為财務投資人的角色入局保利。

此次引入泰康後，陽光城接下來的發展軌迹更值得人們關注。

如今，陽光城要承受的壓力不僅來自于自身及地産行業的發展現狀，更來自于股東戰投方。引戰投定下的十年業績承諾，意味着陽光城只能向前，不容許停止或倒退。

朱荣斌和吳建斌作為陽光城的靈魂人物，更像是“在暴風雨中的鋼絲繩上跳雙人舞”。

踩線之間

陽光城仍在努力兌現年初的承諾，另一邊，降負債如同頭頂的懸梁之劍，變得更為迫切。

一份研報指，“三道紅線”意味着資金端調控由融資渠道監管轉向融資主體（企業）監管，從微觀市場主體層面精準化監測及規範房企融資行為。

從踩線情況看，目前陽光城剔除預收款後資産負債率為77.62%，淨負債率為115%，現金短債比為1.32。除了現金短債比外，踩中兩條線，仍不可掉以輕心。

對于兩項超“三道紅線”阈值的房企，市場消息指，這類房企有息負債增速需控制在5%，而監管層還下發三張監測表格，需房企交代指標計算細節，並對明股實債、永續債、表外負債等頗為關注，大幅增加房企繞過監管的難度。

截至2020年上半年，陽光城有息負債規模為1121.61億元，與2019年基本持平，有息資産負債率較2019年底減少3.46個百分點至33.06%，賬面合同負債850.17億元，非銀融資占比較上年末24.94%繼續下降至22.19%。

此外，陽光城淨負債率已從2017年高位252.27%降至114.98%，平均融資成本7.5%，分别較2019年底下降23.22個百分點及優化20個基點。

盡管近幾年融資成本在不斷降低，但對比上市頭部房企，陽光城仍有一定下調空間。下表提及的16家房企（包括陽光城），在2020上半年的平均融資成本僅為4.91%。

數據來源：企業财報、觀點指數整理（*萬科2019年及融創2020上半年未披露）

值得一提的是，陽光城期末賬面貨币資金483.5億元，較2019年底增長15.18%，占總資産14%，短期有息負債376.52億元，現金能覆蓋短債，同時短期有息負債規模占比較2019年末提升3.7個百分點至33.57%。

朱荣斌坦言，這幾年公司發展的一個很大限制便是堅守财務指標不能惡化，有息負債不增加。

顯然，陽光城确實做到了有息負債不再大幅增加，但也沒有太大變化。

數據顯示，2017至2020上半年，陽光城有息負債分别為1134.89億元、1126.13億元、1123.21億元和1121.61億元，僅從正常融資渠道看，陽光城可以改善、騰挪操作的空間有限。

若要跳出“三道紅線”，解決辦法不外乎加快銷售回款和結轉周期、減少拿地、償還負債、出售項目股權但争取並表、分拆上市、剝離高負債項目等，維持淨資産不變和增厚貨币資金。

其中，分拆物業上市成了2020年地産圈的高頻詞。對于陽光城而言，也在不緊不慢地準備着。

2020年7月底，陽光城成立慧智優佳生活服務公司並完成增資擴股，陽光城合計持股70.59%。随後于10月，市場傳出風聲，陽光城物業最快于2021年赴港上市，初步計劃集資最少2億美元。

這一年，陽光城保持規模有所增長外，進一步在提升利潤、資本股權架構、降負債上做得更加深入和帶來更多變化，以适應地産行業已經到來且必須面對的暴風雨。這場暴風雨不會這麼快就結束，在成為一家“又大又強”的公司之前，陽光城還有一段路要走。