細細的紅線 | 金科調倉與踩線

观点地产网

2021-01-14 22:39

  • 正“雄心勃勃”準備邁入新階段的金科,所面臨的環境注定不甚樂觀。

    編者按:2020年,中國房地産在驚濤巨浪中扼住命運的喉嚨。

    進入全新的2021年,中國房地産如何在求發展與嚴監管中尋得均衡?想要有所作為、有所改變的企業,需要充足的勇氣和智慧去應對。

    我們深信,“地産向陽”仍然是這一年的主要命題。有鑒于此,觀點地産新媒體策劃年度重磅報道“細細的紅線”,回顧并總結标杆房企過去一年在“抗疫”與“紅線”之下,大到戰略、模式,小到融資、人事等方面的調整與改變,并尋找新的一年裡未來“持續的力量”之所在。

    觀點地産網 2020年是非常特别的一年,對于金科亦是非常關鍵的一年。

    這一年的不确定性因素太多,諸如新冠疫情影響疊加房地産行業下行周期壓力,再到下半年各地房地産政策調控,以及“三道紅線”下融資新規穿透式監管……

    顯然,正“雄心勃勃”準備邁入新階段的金科,所面臨的環境注定不甚樂觀。

    年初舉行的2019年業績會上,金科管理層曾稱“做好了打硬仗的準備”。

    這場硬仗裡,金科首先提到了成立商管公司進軍商業,另一項貫穿全年的重頭戲則是金科服務上市,于11月17日敲鐘港交所。

    除此之外,或許很多人對于金科的第一記憶點,應該在4月份,與融創歷時4年的股權之争畫下句點那一刻。

    此後,金科開始嘗試展現其輕裝上陣的“全新面貌”。

    2020年12月,金科正式對外發布了未來五年(2021-2025年)的發展規劃,力争2025年沖擊4500億元目标。

    據觀點指數發布的2020中國房地産銷售TOP100榜單,金科2020年實現銷售額2234.9億元,未來五年要達成翻番的目标,不可謂不遠大。

    畢竟規模愈大,增長愈難。

    戰略調倉

    4500億戰略中,城市布局調整是實現跨越式發展的基礎所在。

    走向“規模”的第一步,必定是全國化布局,金科與藍光、龍湖等房企并無二緻。

    2020年9月份,金科總裁喻林強在相關媒體采訪中透露:“這幾年金科一直堅持全國化布局,并有意識的進行戰略調倉,這不僅是出于控制發展風險的考慮,也是提升金科發展戰略縱深和銷售規模的重要手段。”

    早于2016年,金科提出“三圈一帶”布局(京津冀、長三角、成渝、長江經濟帶),鎖定“核心十城”(重慶、成都、蘇州、北京、合肥、鄭州、上海、南京、天津、武漢),2017年則實施“深耕25城”布局。

    此後,金科不再以單個城市為标準的區域戰略,而是執行以二線和強三線城市為主,一線、四線城市為輔的“三圈一帶、核心25城、八大城市圈”戰略。

    據披露的數據,金科2016年全年土地項目總投資約208億元,新進鄭州、南京、武漢、天津、南甯五個城市,均為二線城市。

    此後,金科土地投資不斷加碼,從2017年的640億元增長到2019年的888億元(均為全口徑)。2017年新進杭州、南昌、福州、石家莊等15個核心城市,“八大城市群”戰略布局基本完成;2018年,新進上海、廣州、甯波等城市,核心25城布局基本完成。

    按照城市能級劃分,2019年以來,金科新增項目主要集中在三四線、二線城市,占比分别為62.9%、37.0%。

    不過金科的确加大了二線城市的土儲布局,據相關統計,2020年1-9月二線城市拿地占比59.8%,較2019年上升21.2個百分點;三四線城市占比38.7%,較2019年下降22.7個百分點。

    另外,金科新增土儲前五城市依次是重慶、貴陽、鄭州、沈陽和蘇州,建面占比分别為18.9%、13.5%、6.4%、5.4%和4%。

    新增土儲按金額口徑看,城市圈分布上,長三角、珠三角、環渤海、中部、西部分别占到41%、4%、9%、16%和30%。新增土儲集中于成渝和長三角,而且在滇黔和長江中遊布局有所增多。

    數據來源:年報,觀點指數統計

    盡管區域布局一直在擴大,但許多人對于金科的印象都停留在“西南王”。

    過去很多年,金科幾乎是局限于西南地區,于重慶、四川、雲南、貴州等地的市場份額都不少。事實上,直到2007年,金科才選擇走出重慶。

    而且不可忽視的是,近些年金科在大本營重慶的市場份額仍不斷增加,2019年占有率達到11.66%,同比增長2個百分點,簽約銷售金額穩居第一位。

    數據來源:年報,觀點指數統計

    另一方面,金科重慶的簽約銷售面積、簽約金額增長卻呈現放緩趨勢,這與上述土儲調整策略不無關系。

    到2020年上半年,金科實現銷售金額868億元,其中華東地區銷售額為372億元,占集團銷售額的43%,首次超過傳統根據地大西南區域。另外,華中、華南地區的銷售占比分别達到10%和8%。

    截至上半年,金科總可售面積超7400萬平方米,其中,重慶占比降至25%,華東、西南(不含重慶)、華中、華南、華北占比分别為25%、16%、17%、8%、4%。

    一方面是全國化布局的需求,另一方面又不能放棄重注大西南區域,這是矛盾點所在。該深耕還是全面覆蓋,金科似乎有些搖擺不定。

    早于2019年,标普就點評稱,金科在重慶的業務集中度較高,随着業務擴張至新城市,執行風險敞口較大。資料顯示,2016至2019年,金科存貨周轉效率分别為0.36次、0.31次0.22次、0.26次。

    的确,之前囿于重慶等西南區域的發展帶來了一些困惑。有分析稱,因為土儲大量集中在低房價的西部地區,此前多年金科銷售均價在行業内處于低位,導緻整體銷售規模一直無法向前。

    實際上,金科的銷售面積有很多年都位于行業前十,據觀點指數發布的2020中國房地産銷售TOP100榜單,金科2020年銷售面積為2229.9萬平方米,繼續位居全行業第八名。

    但得益于此輪戰略調倉,金科銷售均價逐年上升,終于在2020年突破萬元。

    與同規模房企相比,2020年1-9月,旭輝合同銷售均價約1.52萬元/平方米、中南建設平均銷售價格1.34萬元/平方米,而金科為1.04萬元/平方米,差距猶存。

    數據來源:年報,觀點指數統計

    喻林強亦有提及:“不要把雞蛋放在一個籃子裡,更要把雞蛋放在雞肉價格貴的地方。”

    2020年前三季度,金科拿地銷售面積比達140%,平均樓面地價較2019年上升39%至3709元/平方米,地價房價比較2019年提升8.4個百分點至35.8%。

    随着金科近年地價售價比有所下行,産品銷售均價還未出現有效提升,盈利能力也出現有所下滑趨勢。

    數據顯示,2020年第三季度,金科受毛利率下滑及少數股東權益占比上升影響,歸母淨利潤下降40.9%至8.21億元。受結算結構影響,前三季度整體毛利率同比降4.9個百分點至25.2%。

    數據來源:年報,觀點指數統計

    在平衡盈利能力和負債指标的基礎上,金科最新戰略中提到,計劃到2025年“品質利潤型”産品銷售收入占比達到30%,并推動創新型業務發展如代建業務、城市更新業務,挖掘新的利潤增長點。

    擴張踩線

    金科發布的五年高質量發展戰略規劃當中,主要目标之一是保持規模較快增長,在綜合“規模、業務、利潤、負債”等因素的動态平衡測算下,計劃公司及所投資的公司力争到2025年總銷售規模4500億元以上,年複合增長率15%以上。

    根據宣傳口徑,這相當于在目前基礎上再造一個金科。

    對比現狀,這樣的目标規模看起來仍然很遙遠。最新數據顯示,2020年,金科實現銷售金額約2234.9億元,銷售面積約2229.9萬平方米。

    此前金科公布的2020年銷售目标為2200億元,屬于踩線達标,且規模增長速度有放緩趨勢,同比增長約20%。相比之下,2019年全年實現銷售金額1860億元,同比增長57%,完成當時年度目标的124%。

    當然,20%的增長對比同行而言,仍屬優秀,特别是“規模愈大,增長愈難”。

    數據來源:年報,觀點指數統計

    未來五年複合增長率要達到15%,與之前增速相比的确不算高,完成難度也沒有那麼大。但之中夾雜着很多不确定因素,包括金科本身存在一些“踩線”問題。

    首先,金科需要解決資金問題。“三道紅線”政策一經發布,半年報中被評為紅檔的金科與大多數房企一緻,重心轉移為“降負債”。一旦被限制融資規模,金科要實現上述規模增長根本無從談起。

    最為明顯的是,自9月份以來,金科收緊了土地投資的腳步,第三季度新增拿地金額僅194億元,較上半年平均數大幅減少,拿地增速大幅下降8.5個百分點。

    一二季度,金科在各地大手筆奪地的身影不少見,甚至有地塊溢價率達到162%。

    2020年前三季度,金科累計獲取項目123個,新增計容建面1995.3萬平方米,同比下降18.4%,對應拿地金額740億元,同比增長20.6%。

    投資減少,直觀的表現是單季度經營活動産生的現金流量淨額在第三季度轉正,錄得11.09億元正流入。半年度和第一季度,則為流出24.5億元及59.35億元。

    拿地支出下降,資金流出較少,另一方面也會導緻土儲不足問題,以緻于不能支撐後續規模增長。

    金科顯然不會過多使用這種方法降負債。

    臨近年關,于11月18日,金科就“三道紅線”對公司的影響及應對措施表示,随着金科服務在香港上市,以及四季度結算目标達成,争取在年末實現三條紅線滿足監管要求。

    數據來源:年報,觀點指數統計

    據悉,2020年,金科計劃新開工面積約3600萬平方米,年末在建面積約7300萬平方米,但上半年僅新開工730萬平方米。

    三季報數據顯示,金科剔除預收賬款的資産負債率為72.71%,淨負債率為112.2%,現金短債比為1.02倍,踩中了兩條線,淨負債率超過100%以及資産負債率超過70%,距離目标尚有一點距離。

    分拆金科服務上市成為金科降負債重要的一步,而且有助提振整體估值水平。

    4月份發布分拆金科服務上市計劃之後,6月底正式向港交所遞交招股書,11月5日,金科服務正式啟動招股。

    這一年,金科服務的動态不斷更新。海通證券早前測算,按照市場平均58.42倍的PE計算,金科服務對應估值218億元,融資約60.55億元。以這項數據結合金科股份半年報财務數據計算,分拆上市将令金科股份剔除預收款後的淨負債率從半年報的124.62%降為103.7%。

    11月17日,金科服務正式上市,共發行1.33億股H股,IPO發售價定為每股H股44.7港元,籌得款項淨額約為57.38億港元,此外超額配股權涉及合共1993.67萬股H股,收取所得款項淨額8.77億港元,融資遠超過60億港元。

    截至2020年6月末,金科服務已進入全國24個省份133個城市,簽約面積約近2.56億平方米,簽約項目843個,在管物業總建築面積約為1.29億平方米。

    負重奔跑

    “三道紅線”之下,金科早已針對性制定相關預案。

    具體而言,未來将主要聚焦于控制融資成本和提升融資效率,持續控制有息負債。同時,從融資品種和融資期限方面進行長期規劃,在合作金融夥伴擴展和内部融資的标準化、信息化建設方面進一步加強精細化管理。

    事實上,上半年加速擴張下,金科有息負債規模也創下新高。截至年中,賬面有息負債1106億元,較上年底增長12%,一年内到期有息負債總額354億元,占賬面有息負債比重32%。

    雖短期債務看起來壓力不大,但貨币資金對短期債務的覆蓋能力整體呈下降趨勢。2016至2019年,現金短債比分别為2.59倍、1.03倍、0.99倍和1.1倍。

    截至2020年6月末,金科股份現金及現金等價物余額356.79億元,現金短債比僅0.98倍。

    結構上,金科融資以銀行貸款為主,上半年余額為717.1億元,占比64.5%;境内債余額為171.9億元,占比15.5%;非标債全融資余額為192.5億元,占比17.3%,該等比例基本與2019年底持平。

    從淨負債率看,2016年-2019年,金科淨負債率分别為117.8%、220.22%、137.49%和122.34%,一直為高企狀态。截至2020年6月底,淨負債率達到124.62%。

    淨負債率要降至100%紅線以下,還需下降超24個百分點。根據相關分析,如現金和淨資産水平不變,有息負債需降低約145.37億元至958.09億元。

    不過金科自身預計到年末有息負債控制在1100億元左右,如前述所言,金科希冀從另外的途徑降負債。

    另外,截至2020年6月末,金科剔除預收款及合同負債後的負債總規模為1687.74億元,剔除預收賬款後的資産負債率為74.08%。往年數據也顯示,金科近五年資産負債率均在70%以上,最高曾達80.47%。

    而且金科還存在一些或有負債情況。從少數股東權益方面分析,2016至2019年末,金科少數股東權益分别為25.26億元、25.97億元、145.86億元和247.84億元,四年年均複合增長率達到77%,占所有者權益比重分别為11.21%、11.61%、38.62%和45.67%。

    所有者權益提升,主要系金科房地産項目引入合作增多,控股子公司少數股東投入不斷增加。

    回顧2020年,金科簽訂合作協議的動作亦有之,分别與中梁控股、凱德集團(中國)、海倫堡等簽訂戰略合作協議,就項目合作進行了深入溝通。

    于2020年6月30日,金科少數股東權益為310.57億元,占所有者權益比重為49.62%。

    進行項目合作,确實能讓金科減輕資金方面的壓力并迅速做大規模,但另一方面,也可能因此隐藏部分債務真實情況。

    除此之外,金科一如往年披露了不少抵押、質押、擔保等的情況。

    截至2020年11月末,金科對參股公司提供的擔保余額為142.7億元,對子公司、子公司相互間及子公司對公司提供的擔保余額為775.51億元,合計擔保余額為918.22億元,占最近一期經審計淨資産的335.52%,占總資産的28.55%。

    金科對子公司的擔保額超過淨資産3倍,如此大的杠杆是否會給資金鍊帶來風險,諸如此類的疑問也一直存在。

    撰文:許淑敏    

    審校:鐘凱



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