觀點指數 剛剛完成3.04億元收購聯發物業的程序並實現並表，建發物業又續簽了一筆更大體量的關聯交易。

11月10日，建發物業與控股股東建發國際訂立經續訂尾盤包銷協議，繼續為後者開發的第一手住宅及車位尾盤提供銷售代理服務。

這項合作將延續三年，期限自2027年1月1日至2029年12月31日；各年的建議年度上限均為人民幣20.80億元，其中包銷物業釐定市值上限為每年20億元，資金成本上限為每年0.80億元，三年合計的名義上限額為62.40億元。

據協議內容，建發物業將向建發國際預付相當於尾盤物業釐定市值100%的款項，買斷獨家及排他的尾盤銷售代理權；建發國際原則上每六個月對賬後退還全部預付款項，並支付暫定年化4.0%的資金成本（利率只可上調、不得低於4.0%）；實際成交價高於釐定價格的盈餘全部歸建發物業。

對建發物業而言，此舉鎖定了未來三年可見的部分收入和利潤來源，但對應的墊資流量上限可達每年20億元；由於每半年對賬退款，實際資金佔用通常低於這一水平，而一旦尾盤去化放緩、退款週期拉長，佔用便會隨之上行。

續約三年，保底的利潤結構

根據公告，建發物業在這筆業務中的角色並非傳統意義上按銷售額抽傭的代理商。其需要先向建發國際預付相當於尾盤物業釐定市值100%的款項，把銷售權利買斷到手，再通過實際銷售變現。

換言之，這是一筆“墊資買斷、賺取利差與價差”的生意：利潤的第一層來自建發國際支付的資金成本，第二層來自售價超過釐定價格的部分。

保底的部分就體現在第一層面，建發國際退還預付款時須一併支付資金成本，利率暫定年化4.0%，且條款明確利率只可上調、不得低於4.0%，屬於鎖死了收益底線。

而這一錨定水平在當下利率環境中也相當可觀，當前1年期LPR僅3.0%、5年期以上LPR為3.5%，10年期國債收益率已降至1.6%附近、部分大行一年期定存掛牌利率已不足1%。

過往數據顯示，雖然這一關聯交易呈現穩定爬升態勢，但實際交易金額仍較小。截至2024年12月31日止年度為5210萬元，2025年度為6520萬元，2026年前9個月則達到4960萬元，年化水平與上年相當且略有上行。

對於建發物業的利潤表而言，這部分更接近帶有“準固收”屬性的收入，金額可預期、節奏可規劃。

但價差收益的確定性就沒那麼高了，更像是彈性收入，也是波動最劇烈的部分。

若尾盤實際成交價格高於雙方協商釐定的價格，盈餘全部歸建發物業所有。但這條收益曲線並不穩定：過往數據顯示，2024年度盈餘為2840萬元，2025年度驟降至960萬元，縮水約66%；2026年前9個月回升至2760萬元，接近2024年全年水平。

其中，2025年的大幅縮水說明，當樓市行情走弱、尾盤只能折價出手時，這部分收益會最先消失。

從續訂的尾盤包銷協議本身來看，建發物業並沒有向關聯方讓利或輸送的痕跡。年化4.0%的資金成本約等於當前國企背景企業的融資成本水平，屬於市場化的對價；半年對賬退款機制、利率下限條款、盈餘全額留存，共同構成交易安排中對建發物業的重重保護。

每年20億元的包銷市值上限，則是年度內累計墊資買斷尾盤的流量天花板。半年對賬退款機制大概率會使實際資金佔用通常低於這一水平。

不過，資金佔用時長也與尾盤去化速度直接掛鉤，一旦去化放緩、對賬週期內無法清售，預付款跨期滾存，墊資滯留拉長，資金壓力也將隨之上行。

墊資代價，去化與利潤隱憂

物業服務行業是輕資產模式的典型代表，企業賬面往往沉澱着可觀的現金儲備。在主業增長承壓、行業整體回報下行的背景下，如何高效盤活存量資金、實現穩健的保值增值，已成為物企提升股東回報的重要課題。

以建發物業為例，該公司截至2026年6月30日，持有的現金及現金等價物約為32.52億元，較2025年末約34.14億元略有減少約4.7%，主要是支付2025年末期股息所致。

雖然續簽協議條款的保底設計是清晰的，但資金佔用的代價和可能產生的收益仍需要放到建發物業最新的財務和經營現狀中去衡量。

近年來，隨着業內收繳率承壓、回款週期拉長，以及需要持續加大品質服務投入以獲取滿意度，物企的經營性現金流受到明顯擠壓，企業更需要增厚安全墊，以緩衝週期波動並保障運營穩定。

2026上半年，建發物業經營活動產生的現金流淨額為4580萬元，較上年同期的9040萬元腰斬。而若此次續簽協議獲股東特別大會批准，則每年潛在的預付款項將與上述趨勢同向疊加，造成營運資金鍊條進一步繃緊。

而處在上游的房地產行業，企業的去化壓力也尚未緩解。以建發國際為例，今年前三季度，該公司合同銷售金額同比下降約7.7%至655.8億元、銷售面積下降約10.9%至245.0萬平方米。上半年，交付物業建築面積約102.1萬平方米，較上年同期減少近一半；已售資源的結轉放緩，也使其上半年收入同比下降約47.9%至178.0億元。

若去化壓力傳導至建發物業，影響或將集中在“預付款項—墊資”對應的應收端，預付款項的回款完全依賴每半年一次的對賬節奏，一旦尾盤去化放緩，墊資的滯留期就會拉長，資金回收的確定性將隨之下降。

數據顯示，截至2026年6月30日，建發物業貿易應收賬款及應收票據從上年末的約8.0億元升至11.55億元，增幅約44.4%；其中來自關聯方的應收款項從2.47億元增至3.73億元，增速達51%。

財報解釋，這主要系管理規模擴大導致應收物業管理服務款項增加，以及部分增值服務收入尚未達約定結算期所致。

而本次續訂的尾盤包銷協議，目的之一便是豐富社區增值與協同服務，核心是支撐房地產經紀及資產管理服務這一細分賽道。

從2023-2025財年來看，支撐建發物業營收增長的主要動力，除基礎物管服務持續擴張外，社區增值及協同服務亦是重要增長極。數據顯示，2025年該板塊實現收入約9.37億元，同比增長23.3%，佔總收入比重升至24.2%。其中，房地產經紀及資產管理服務錄得收入下滑17.96%至4616.4萬元。

總的來看，這部分業務呈現“板塊整體增長、細分賽道承壓”的局面。房地產經紀及資產管理服務對收入貢獻不大，但潛在資金佔用較重。在風險端，若去化放緩，墊資可能從週轉性佔款演變為沉澱性資金；滯留時間一旦拉長，還將面臨減值計提壓力，對當期利潤形成擾動。