聯儲耶倫面對聽證 歐洲銀行遭受沖擊

全球風險資産在上周出現高位調整。美國藍籌企業中率先出台的幾份業績不錯，聯儲會議紀要也顯示貨币政策並不急于作出大的改變，不過市場對屢創新高的美股持有戒心。葡萄牙一家銀行爆出危機，為大市調整提供了借口，同時法國、意大利工業生産數據顯示歐洲復蘇道路依然曲折，在歐洲銀行股引領下，全球股市全面下挫，葡萄牙十年期國債利率跳漲21點，西班牙、意大利國債也遭到抛售，資金流向避險天堂，德國國債創出一年來新高，美債亦走強，天堂貨币瑞元、日元受到追捧，黃金價格每盎司升了17美元。石油和大宗商品市場回落。受美國農業部豐收預測和由此觸發的沽空盤平倉影響，大豆和玉米價格大幅下挫。

葡萄牙一家大型銀行出現資金困難，執行主席被迫下台。事件勾起了資金對2011年葡萄牙債務危機的回憶，市場上出現恐慌性抛售。此事顯示葡萄牙經濟和金融復蘇十分脆弱，市場信心更加脆弱，還反映出目前重債國的國債利率或許與其風險不成比例。今年歐洲債市的牛市，讓投資者的風險意識消失了，這是危險的，但是筆者不認為新的繫統性風險在開始，也不是債務危機要重演。歐洲債務危機，源自南歐國家财政支出長期超過收入，這個基本面因素已經有所改觀。歐洲領袖們在救援計劃上拖延敷衍，令市場信心坍塌，歐元受到狙擊，這個暫時也不是一個因素。歐洲央行無條件地為銀行提供流動性，找出了降低國債發行成本的藥方，如有需要随時可以如法炮制。此案對葡萄牙經濟必有影響，但是其傳染性似乎不強，筆者暫時看不到歐洲銀行業、歐元乃至全球金融市場實質性地受其拖累。

今年市場的一個奇迹，是市場波動(market volatility)幾乎消失了，而且是在債市走出一輪牛市、股市創出或接近新高、央行政策迷離分歧的情況下，波幅大幅收窄。可以理解目前沒有過去幾年常見的危機狀态，經濟復蘇雖然緩慢不過硬着陸風險不大，但是全球金融危機並沒有完全過去，只是在央行超寬松貨币政策下銀行可以撐住，即使這樣還有葡萄牙銀行出事，何況美英兩國即将進入QE退出程序。筆者的理解是，全球流動性充沛，資金出路有限，被迫攀爬風險收益曲線，打造出今天股市、債市的旺景，但是目前的VIX水平是不正常的，無論經濟、市場、風險或地緣政治任何一方出一點意外，市場的回調都可能超預期。

本周焦點是周三聯儲主席耶倫出席國會半年度聽證會，退出量化寬松政策鐵定是問題的焦點，估計耶倫會對加息作出表态，但是在細節上語焉不詳。相信耶倫會維持一個溫和鴿派的姿态，不過任何失語或投資者的錯誤解讀都可能引發市場反應。筆者認為圍繞聯儲何時加息、如何加息，全球風險資産正在逐步進入風險期，政策制定者需要平衡復蘇、就業和通脹三方面的因素，同時需要引導市場預期，與政治壓力周旋。市場也需要重新審視估值、流動性和政策變化風險三方面的因素。

除了耶倫在美國國會接受聽證，英格蘭銀行主席卡尼也要去英國議會接受質詢，英國是另外一個接近加息的國家，卡尼的言論對英鎊以及全歐經濟的前景判斷有影響。中國第二季度GDP數據和美國銀行業績是本周其它可能成為市場素材的事件。在美國，估計零售提速；新屋動工和一手房銷售較上月上升；密執根大學消費情緒指數高位回落。聯儲發布經濟褐皮書。周二容克在歐洲議會發表演說，並接受投票确認其歐盟主席身份。歐元區工業生産下滑，歐洲央行例會但不涉及利率。亞太區最重要的是中國第二季度GDP數據，預計增長回升到7.5%。日本央行例會，料政策沒有變化；之後有上次會議的紀要出爐；工業生産預料略有回落。