觀點網 10月26日發出建議發行的公告，10月27日與初始買家簽下購買協議，11月3日起息。兩天時間裏，美團（03690.HK／83690）把一筆人民幣80億元的境外融資拆成五年期與十年期兩段：45億元、票面2.50%，2031年11月3日到期；35億元、票面3.10%，2036年11月3日到期。兩筆票據均按面值100%發行，每半年付息一次。

對一家2018年就在港交所拿到331億港元的公司來說，80億元不是最大的數字，卻是最便宜的一筆。

兩個交易日，十年的賬

這筆融資推進得很快。10月26日公告建議發行，次日簽署購買協議，票據自2026年11月3日起計息，付息日為每年5月3日及11月3日，利息按一年365天及實際天數計算。公司已取得聯交所關於票據上市的資格確認書，將申請以僅向專業投資者發債的方式上市買賣，預期評級為穆迪Baa1、標普BBB+、惠譽BBB+。

承銷團陣容說明了這筆債的取向：8家聯席全球協調人、聯席牽頭經辦人及聯席賬簿管理人，7家聯席牽頭經辦人及聯席賬簿管理人，中資銀行系與中資券商系佔了大半。這類組合通常出現在希望把債賣給亞洲信用賬戶、而非全球美元基金手上的交易裏。

關於資金用途公告披露。扣除承銷佣金及若干估計發售開支前，所得款項總額為人民幣80億元，淨額主要投向現有離岸債務的再融資及一般企業用途；若出現不可預見事件或業務狀況轉變，在符合內地適用法律法規的前提下，資金可以改作他用。

條款層面，票據是公司的無抵押優先責任，與現有及日後無抵押、非後償責任至少同順位受償，但在有抵押資產的價值範圍內實際從屬於有抵押債務。契約的限制並不算密，只在增設或允許存在若干擔保權益、以及在整體上合併或出售資產兩類事項上設限，並未限制公司及其附屬公司另行舉債、與關聯方交易或派發股息的能力。

贖回安排上，2031年票據在2031年10月3日前按面值與提前贖回金額孰高贖回，此後按面值加應計利息；2036年票據的對應時點為2036年8月3日。

從美元到人民幣，一條更長的曲線

2018年9月，美團點評登陸港交所，IPO募資331億港元，為當年港股第三大新股發行。那是這家公司第一次在境外資本市場拿到大規模、長久期的錢。

2021年4月，第二次。美團以每股273.80港元配售1.98億股，較前一日收盤289.20港元折讓5.3%，其中約1135萬股由騰訊以4億美元認購，配售淨籌約66億美元，新股佔發行後總股本約3.3%。

同月，公司再發兩筆零息可換股債券，14.836億美元2027年到期、15億美元2028年到期，初步換股價均為431.24港元，較前一日收盤溢價約49.1%；配股與可轉債合計募資約95.8億美元，約合622億元人民幣。

這是低利率年代典型的融資組合：票面成本為零，代價是把換股價定在431.24港元。零息並不免費，它只是把利息換成了股價的期權。

到2024年9月，有了變化。美團發行合計25億美元優先票據，12億美元2028年到期、票息4.500%，13億美元2029年到期、票息4.625%，淨籌約24.88億美元，同樣用於現有離岸債務再融資。這是公司第一次以純債而非可轉債的方式在美元市場借錢，也把境外融資成本第一次標在4.5%以上。

再往後是2026年。第二季度，美團融資活動現金淨流出182億元，主要用於償還借款及贖回可換股債券；到6月底，2021年發行的兩筆零息可轉債未償還本金分別只剩2030萬美元和1860萬美元。那批零成本的舊錢，到這時基本還完了。

（單位：%）。數據來源：公司公告及公開市場數據整理

中間還有一段插曲。2025年10月，市場曾傳出美團將首次發行點心債、規模90億至100億元，其後一年未見落地，公司亦未確認。一年之後，這件事以一種更徹底的方式完成了：不是補充一筆人民幣債，而是把主要幣種換了過來。

於是有了10月的這筆票據。同樣是境外發債、同樣用於離岸債務再融資，幣種換了，價格的座標系也換了一套：2031年人民幣票據票息2.50%，比2024年那筆2028年到期的美元票據低200個基點；3.10%的十年期品種，也只比當年五年期美元債高60個基點。

2.50%與3.10%之間

兩檔票據的利差是60個基點，五年對十年。這個數字不算陡，說明投資者對美團第二個五年的信用判斷與第一個五年差別不大；它也不算平，說明市場仍為更長的久期要了一點補償。

放在同業裏看，這一定價屬於第二梯隊。幾乎同一窗口，騰訊發行260億元離岸人民幣債券，10年期票息2.40%、30年期3.00%；美團10年期比它高70個基點，5年期票息甚至略高於對方的10年期品種。

（單位：%）。數據來源：公司公告及公開市場數據整理

便宜的是大環境。港交所數據顯示，截至2026年9月24日，在港上市點心債發行規模同比增長14%至2669億元，有望創下年度新高；市場統計顯示，到2026年6月22日，年內點心債發行規模已達8196.78億元，同比增長46.84%。

供給放量的同時，2026年財政部在香港分六期發行840億元人民幣國債，較2025年全年680億元增加160億元，離岸人民幣基準曲線的供給同步加厚。

資金價格也配合。2026年8月下旬，離岸人民幣資金面維持寬鬆，CNH Hibor一年期約1.67%；中國10年期國債收益率從年初的1.85%降至9月初的1.69%附近。另一頭，美聯儲2025年12月降息至3.50%-3.75%後，2026年6月按兵不動，點陣圖指向年底回升至3.75%-4%；9月初美國10年期國債收益率4.81%，中美同期限利差擴大到312個基點。

美元貴、人民幣便宜，這就是幣種切換最直接的算術。

（單位：%）。數據來源：公開市場數據

從賬面上看，美團償債壓力並不迫近。2025年末，美團現金及現金等價物1067.71億元、短期理財投資601億元；2026年3月末為1170億元和633億元；6月末為1047.17億元和635.97億元，合計約1683億元。2025年全年經營活動現金流淨流出138億元，融資活動淨流入212億元，主要來自發行應付票據及借款，部分被償還優先票據本金及利息、可換股債券及租賃負債抵銷，債務結構從可轉債轉向“借款＋票據”。

另一面則顯示，2026年上半年，美團營收1956.82億元、同比增長10.1%，毛利610.65億元，經營虧損37.79億元，期內虧損46.72億元（上年同期為盈利104.22億元），經調整淨虧損24.44億元；經營活動現金流仍淨流入27.19億元，第二季度單季經營現金流97.33億元、環比增長257.97%。

虧損與正現金流並存，是平臺型公司投入期的常見組合，但它確實意味着，未來幾年的自由現金流不會像以往那樣從容。

這也解釋了為什麼是再融資，而不是擴張性融資：80億元淨額對應的是“現有離岸債務”的接續，不是新業務開支。用2.50%的五年期人民幣債去置換成本更高的美元債務，賬算得過來；用3.10%的十年期債把還款日推到2036年，時間也就買回來了。

香港的人民幣櫃檯是這條路上早已鋪好的一段。2023年6月，港交所推出港幣-人民幣雙櫃檯模式，首批24只證券同步提供人民幣櫃檯，美團-R即在名單之內。三年後，一級市場的人民幣融資已經跑通，二級市場的人民幣交易仍待長成，這也是一筆十年期債券需要獨自面對的時間。

剩下的問題不在票據條款裏，而在兩個關鍵變量上：一是離岸人民幣資金的價格還能在低位停留多久，二是公司的經營現金流能否在虧損週期裏保持為正。前者決定這筆債值不值，後者決定下一筆債好不好發。